Zolkiewicz & Partners: Rozchwiane wyceny na rynku gier i wirtualnych walut

Piotr Żółkiewicz, zarządzający funduszem Zolkiewicz & Partners Inwestycji w Wartość FIZ, w rozmowie z ISBtech podsumowuje ostatni okres na rynku finansowym w branzy gamingowej i kryptowalutowej.

Inwestorzy mówią „sprawdzam” gamingowym pupilom

„Euforia inwestorów na rynku spółek produkujących gry komputerowe w ostatnich miesiącach wyraźnie osłabła. Widać to po spadających wycenach niedawnych ulubieńców polskiej giełdy. Od szczytu ustanowionego pod koniec sierpnia kurs CD Projekt spadł o około 30%. Jeszcze boleśniejsze są spadki akcji spółki 11 bit, której kapitalizacja od szczytu z maja spadła o ponad 50%. Zjawisko to pokazuje, iż wyceny rynkowe producentów gier składają się przede wszystkim z „nastrojów i oczekiwań”, a nie mają wiele wspólnego ze strumieniami zysków i gotówki, jakie spółki te mogą wypracować” – wskazuje Żółkiewicz.

Jak mawiał Warren Buffett, „każda spółka jest warta tylko tyle, ile jej przyszłe wolne przepływy pieniężne zdyskontowane do dzisiaj.” Jeśli na akcjach spółek „growych” znowu zapanuje gorączka złota to oczywiście może pojawić się kolejna fala wzrostów. Jednak w długim terminie liczy się głównie zdolność spółek do generowania gotówki, którą są w stanie z powodzeniem reinwestować we wzrost (a nie utrzymanie) dotychczasowej działalności lub którą mogą oddać akcjonariuszom.

„Trzeba pamiętać, że segment gier jest bardzo konkurencyjny i zmienny. Panują na nim różne mody a sukces bywa często niespodziewany. Warto wspomnieć, że modna kiedyś gra mobilna Angry Birds była mniej więcej dwudziestą grą z kolei stworzoną przez jej twórców, poprzednie okazały się klapą. Sam rynek gier na PC oraz konsole nie rośnie przecież tak dynamicznie jak jeszcze dekadę temu. Z drugiej strony w dynamicznie rozwijającym się segmencie gier mobilnych, rynek jest dosłownie zalewany nowymi produktami a najlepszy biznes na producentach gier mobilnych robi Google, sprzedając im reklamy i pobierając prowizję od każdej sprzedanej gry. Czas graczy jest ograniczony i nie jest z gumy, dlatego wiele z tych gier nie jest w stanie zostać zauważonym przez gracza. W efekcie z czasem nastąpi proces konsolidacji, ponieważ niewielcy deweloperzy mający skromne zaplecze kapitałowe i ludzkie nie będą w stanie wytrzymać wyścigu z efektywniejszymi marketingowo konkurentami” – uprzedza zarządzający.

Podkreśla, że wyceny na polskim rynku akcji nie powstają w próżni. Od kilku miesięcy następuje spadek kapitalizacji amerykańskich spółek z branży gier. Przykładem jest spółka Electronic Arts, która znana jest m.in. z takich gier jak FIFA, NHL, Need for Speed czy Battlefield. Kurs Electronic Arts od szczytu z połowy lipca spadł o ponad 40%. Mocne przeceny dotknęły także takich firm jak Take-Two Interactive Software oraz Activision Blizzard. Amerykański sektor gier spisuje się ostatnio słabiej od indeksu Nasdaq Composite, który jest tylko 8 procent poniżej historycznego maksimum. Można pokusić się o stwierdzenie, że słabość amerykańskiego segmentu gier była dodatkowym katalizatorem do przeceny polskich spółek z tego sektora.

Amerykańscy inwestorzy w ostatnich miesiącach zaczęli również bardziej krytycznie spoglądać na spółki zaliczone do indeksu FANG+ (m.in. Facebook, Netflix, Apple, Alibaba, Amazon, Alphabet). Indeks FANG+ spadł w ciągu ostatnich 5 miesięcy o prawie 11%. W tym samym czasie kontrakt terminowy na S&P 500 wzrósł o ponad 2,5%. Słabsze zachowanie niedawnych liderów sugeruje, że część inwestorów zaczęło z większą rezerwą spoglądać na przyszłą zdolność do szybkiego powiększania zysków. Przykładem może być spółka Netflix, której kurs spadł od początku lipca o ponad 25%.

Kursy kryptowalut w pełnym odwrocie

„W tej chwili nie ma śladu po euforii jaka panowała na tym rynku w 2017 roku. Od prawie roku kurs sztandarowej kryptowaluty jaką jest Bitcoin spada i obecnie znajduje się 80% niżej niż w połowie grudnia 2017 roku. Oczywiście Bitcoin miał już wiele głębokich korekt, jednak kolejne wzrosty będą wymagały kolejnego napływu kapitału. Ile jeszcze razy ludzie uwierzą w to, że Bitcoin może uczynić kogoś bogatym w bardzo krótkim czasie? Kryptowaluty są jednym z aktywów, które zdobyły ogromną popularność głównie ze względu na osiągnięte stopy zwrotu a nie ich własności użytkowe lub zdolność do wypracowania zysków (gdyż tej kryptowaluty nie posiadają). Waluty wirtualne mogą być chwilowym nośnikiem wymiany wartości (jak weksle lub czeki bankowe), mogą też być dla niektórych przechowalnią wartości – jaką jest np. złoto. Jednak kruszec ten w długim terminie nie zyskuje na wartości wyraźnie więcej niż inflacja, a jego wartość jest czysto umowna i wynika głównie z tradycji” – przypomina zarządzający.

Wystarczy pomyśleć, że złoto wydobywane jest spod ziemi ogromnym nakładem sił, środków, a nawet czasem z narażeniem życia w ściśle określonych regionach świata. Wszystko po to, aby złożyć je w podziemnych skarbcach w bardziej rozwiniętych częściach świata. Wówczas zdajemy sobie sprawę, iż jest to aktywo niepracujące o bardzo umownej wartości.

„Podobnie, jak „kopanie i zasypywanie rowów” w komunizmie nie generowało wartości dodanej (choć zdaniem niektórych statystyków podwyższało na papierze PKB), podobnie wykopywanie spod ziemi złota oraz „kopanie” wirtualnych walut nie generuje żadnej wartości. W efekcie wycena Bitcoina jest oparta na nadziei, chciwości i strachu. Kiedy zwyciężała nadzieja i chciwość kurs BTC rósł. W sytuacji, kiedy na rynku zaczął dominować strach wartość Bitcoina spadała” – wyjaśnia Żółkiewicz.

Tak jak pod koniec lat dziewięćdziesiątych popularność zdobywały spółki z „com” w nazwie, tak jeszcze do niedawna pojawiały się setki kryptowalut każda „lepsza od poprzedników”, które miały stać się cyfrowym złotem. W obu przypadkach skończyło się to mocnym rozczarowaniem szerokich rzesz inwestorów wciągniętych w tę spekulację. W długim okresie aktywa, które nie pracują a jedynie „są” nigdy nie okażą się dobrą inwestycją. Podobnie było z gorączką złota w latach 2009-2011, gdy złoto po kryzysie finansowym podwoiło swoją cenę w ciągu 4 lat. Obecnie jednak jego cena znajduje się znacznie niżej niż w 2011 roku, podsumował zarządzający.